Bancherul - BURSA / Analiza / Christian Tegllund Blaabjerg, Chief Equity Strategist Saxo Bank: De ce suntem bullish pe BP

Înainte de toate, să clarificăm un lucru. Recenta scădere a acţiunilor BP este total exagerată - în fond, nu există nicio perspectivă fundamentală asupra valorii (estimate) care să justifice acest lucru. La nivelurile curente, acţiunea BP este ieftină indiferent căror standarde ne-am raporta. Ar putea să coboare mai mult de aici, însă pe termen lung (peste 5 ani) ar trebui să reprezinte o opţiune certă de cumpărare.

Ţinând cont de recentele reacţii, combinate cu titluri isterizante, zvonuri şi speculaţii, investitorii au intrat în panică, din punctul nostru de vedere, şi vând din greu. Chiar şi cu revenirea de astăzi (miercuri, 23 iunie 2010), bursa a coborât cu 50% de la accidentul Deepwather Horizon, spreadurile CDS (credit-default swap) au crescut, atingând cele mai înalte niveluri de până acum, şi şapte analişti au retrogradat ratingul doar în decursul ultimei săptămâni. Politicieni de la toate nivelurile s-au angajat într-o retorică răsunătoare din ce în ce mai aprinsă, inclusiv preşedintele Obama declarând că l-ar concedia pe Tony Hayward, CEO-ul BP, dacă acesta ar fi angajatul său. În sfârşit, în timp ce BP declara că va plăti pentru curăţare şi daune directe celor afectaţi de deversare, administraţia Obama face un pas mai departe şi ameninţă BP cu „achitarea salariilor tuturor muncitorilor concediaţi din cauza moratoriului de şase luni pe forajul de explorare, impus de guvernul american după deversare”.

Noi credem în cumpărarea acţiunilor BP din două considerente: 1) BP nu va ajunge în faliment. Este a patra cea mai profitabilă companie din lume, ceea ce înseamnă că, foarte probabil, este capabilă să acopere costurile de curăţare plus toate pagubele/amenzile/procesele, mai ales că aceste costuri vor fi distribuite pe mai mulţi ani şi 2) acţiunile sunt extraordinar de ieftine, în prezent se tranzacţionează la 5,1x câştigurile estimate pe anul acesta şi au, de asemenea, un randament de 7,55% la preţul de închidere de marţi (334p), în ciuda faptului că dividendul urmează să fie suspendat.

Întrebarea 1: Cât de mare este deversarea în prezent şi cât de mult se poate înrăutăţi situaţia? Cât de mult ar putea costa curăţarea şi care ar putea fi răspunderea juridică?
Guvernul tocmai a precizat că volumul ţiţeiului extras prin această platformă se situează undeva între 35.000 şi 60.000 barili pe zi. Amenda minimă este de 1.000 $ /baril deversat. Dar dacă se va dovedi neglijenţa, amenda poate ajunge până la 4.300$ / baril. Acesta este strict amenda pentru deversarea ţiţeiului, şi exclude alte aspecte (daune, costuri de curăţare, potenţiala răspundere penală şi, bineînţeles, orice altă răspundere civilă pe care o vor hotărî juraţii pentru diferite litigii. La 4.300$ / baril este vorba despre o amendă de 150-258 milioane $ / zi şi, după audierile din Congres, este destul de logic să presupunem că BP va fi acuzat de „neglijenţă” (în cel mai fericit caz). Au trecut deja 50 şi ceva de zile; asta înseamnă între aproximativ 7,5 şi 13 milioane de $ doar în penalizări, până acum. Dacă presupunem că pot închide platforma la mijlocul lunii august, ne uităm la încă 50 de zile (aproximativ) înainte ca acest lucru să se întâmple, ducând penalizările finale aproape de 15-30 miliarde $.

30 milioane $ înseamnă mai puţin decât venitul operaţional al BP pe un an. Chiar dacă suma totală este de două sau trei ori mai mare decât acesta, trebuie ţinut seama de faptul că plata acestor daune se va desfăşura pe durata multor ani, permiţând BP să îşi câştige achitarea. Iată un punct critic care nu a fost discutat: toată lumea acordă atenţie costurilor totale pe care BP le-ar putea suporta, fără a ridica o întrebare la fel de importantă - când va trebui BP să realizeze aceste plăţi? Costurile de curăţare vor fi distribuite pe următorii câţiva ani, iar daunele legale şi amenzile, pe o perioadă mult mai lungă. În cazul scurgerii de petrol provocate de Exxon Valdez, de exemplu, Curtea Supremă nu a luat o hotărâre finală decât în 2008, la 19 ani după accident.

Întrebarea 2: Cât de profitabil este BP?
Conform topului Fortune 500, BP este a patra companie din lume ca venit anual şi tot a patra ca profit, fiind surclasată doar de Gazprom, Exxon Mobil şi Royal Dutch Shell. Profiturile au scăzut în 2009 din cauza crizei economice globale, însă analiştii prevăd (şi rezultatele solide din Q1 confirmă) profituri de operare de aproximativ 34 miliarde $ (93 milioane $ pe zi) în 2010 şi un venit net de aproximativ 22 miliarde $, corespunzător mediei din 2005-2008. (Aceste cifre au fost estimate înainte de a fi incluse costurile de la Deepwater Horizon).
Mai simplu, BP îşi ia cele 30 miliarde $ de cash flow operaţional (a avut o medie de 29,7 miliarde $ în ultimii patru ani), reinvesteşte două treimi din această sumă şi plăteşte restul ca dividend către acţionari.
Pe scurt, BP are o putere financiară extraordinară şi ar trebui să acopere cu uşurinţă costurile de curăţare şi toate daunele/amenzile/procesele.

Întrebarea 3: Cât din profiturile viitoare va fi afectat? Care ar fi impactul unei interdicţii permanente pentru forajele în largul Golfului Mexicului?
Unul dintre pilonii principali ai tezei noastre de investiţii în BP este acela că puterea câştigurilor businessului rămâne intactă. Am auzit două argumente contrare: primul este că întreaga operaţiune în largul Golfului Mexic a BP, cea mai mare comparativ cu celelate companii din regiune, ar putea fi oprită permanent. Deşi suntem de părere că acest lucru este puţin probabil, BP ar putea să scape cu bine din această lovitură, fiind responsabilă doar de 15,3% din producţia totală de petrol şi 3,6% din producţia de gaze naturale în 2009.
Pentru a lua în calcul un scenariu limită, ce s-ar întampla dacă BP ar opri (sau ar fi forţată să oprească) afacerile în SUA? Chiar şi în acest caz, BP ar supravieţui: în total, SUA însumează 33,3% din profiturile de exploatare şi producţie ale BP în Q1 2010 (E&P au reprezentat 93,2% din profitul operaţional total al BP).
Varianta noastră cea mai plauzibilă este că atunci când totul se termină, profiturile BP vor fi cu câteva procente mai mici din cauza crizei. Vor exista, bineînţeles, noi reglementări de siguranţă (care se vor aplica extractorilor offshore) şi BP ar putea pierde câteva dintre afacerile cu guvernul SUA.

Întrebarea 4: Dacă ar fi necesar, ar putea BP să strângă fonduri în alte moduri?
În ultima perioadă, BP a suspendat dividendul, însă are nevoie de mai mult cash. Următorul pas firesc ar fi să reducă cheltuielile de investiţii, un cost cu mult mai mare decât dividendul (dividentul este, în prezent, puţin sub 11 miliarde $ anual, faţă de o medie de 21,7 miliarde $ anual în cheltuieli de investiţii, în decursul ultimilor doi ani). Potrivit rezultatelor financiare anunţate pentru Q1 2010, BP a dat următoarea orientare referitoare la cheltuielile de investiţii: „Pentru 2010, continuăm să ne aşteptăm la cheltuieli de investiţii organice de aproximativ 20 miliarde $ şi încasări din cedări de 2-3 miliarde $.”
E greu de preconizat cât de repede şi cât de mult ar putea BP să reducă din cheltuielile de investiţii, însă un indiciu îl constituie „Deprecierea, epuizarea şi amortizarea şi cheltuielile de exploatare amortizate”– adesea o împuternicire rezonabilă pentru menţinerea cheltuielilor de investiţii – au fost de 12,7 miliarde $ în ultimul an.
În cele din urmă, BP are capital valoros peste tot în lume – proprietăţile, uzinele şi echipamentele din bilanţ însumează 108 miliarde $ - dar, desigur, ar dura mult până ca acestea să poată fi vândute.

Christian Tegllund Blaabjerg, Chief Equity Strategist

Christian Tegllund Blaabjerg are un background educaţional vast, de la masterul în ştiinţe Politice la Universitatea Aarhus la diploma în finanţe obţinută la ASB, Aarhus School of Business. Înainte de a se alătura echipei Saxo Bank, în anul 2007, Christian Blaabjerg a fost analist cantitativ în cadrul departamentului de vânzări şi marketing al companiei daneze Novozymes A/S.
În prezent, Christian Blaabjerg se ocupă de analiza pieţei de acţiuni şi a acţiunilor unice, folosind o abordare de sus în jos prin identificarea influenţelor macro care vor afecta mediul investiţional înainte ca acestea să devină evidente şi să mute centrul de interes asupra problemelor individuale în cadrul sectoarelor şi acţiunilor unice. Această abordare determină gradul în care acţiunile sunt afectate de variabilele critice, sunt poziţionate să scoată profit din acestea şi au un preţ atractiv.